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90. Jahrgang, 2010, Heft 12 · S. 780

Eurozone: Exit aus der Niedrigzinspolitik?

Gunther Schnabl

Die griechische Tragödie, die irische Schuldenkrise und der Zweifel an der Zahlungsfähigkeit weiterer Eurostaaten nähren die Sorgen um das ambitionierte Währungsprojekt. Der deutschen Angst vor Inflation setzt die EZB scheinbare Entschlossenheit zum Exit aus der Niedrigzinspolitik entgegen. Hingegen signalisiert die Federal Reserve die bedingungslose monetäre Lockerung, um die kränkelnde US-Wirtschaft zu stabilisieren. Die verzweifelten Rettungsaktionen der US-Zentralbank erscheinen als Vorboten für den Verfall des US-Dollar und den Aufstieg des Euro zur internationalen Leitwährung.

Das Eintreten dieses Szenarios hängt davon ab, ob sich die EZB auf Grundlage ihrer institutionalisierten Unabhängigkeit von der US-Geldpolitik isolieren kann. Dies ist auf den ersten Blick nicht unrealistisch. Im Gegensatz zu den Ländern des informellen Dollarstandards (z.B. in Ostasien), wo Festkurse zum US-Dollar eine zentrale Rolle für die makroökonomische Stabilität spielen, kann sich die Eurozone zunächst von der US-Geldpolitik durch Aufwertung isolieren. Doch tangiert der steigende Außenwert des Euro den Export und damit die makroökonomische Stabilität einzelner Eurostaaten und der an den Euro gebundenen Länder. Die deutsche Exportindustrie hat sich durch Produktion von hoch spezialisierten Industriegütern einen monopolistischen Spielraum zur Überwälzung von Aufwertungen geschaffen. Hingegen haben viele Eurostaaten, die vor Euroeintritt den Export über Abwertungen förderten, einem starken Euro-Außenwert wenig entgegenzusetzen. Der resultierende Anstieg der Leistungsbilanzdefizite wurde bisher durch Kapitalexporte aus Deutschland finanziert.

Doch sind diese privaten Kapitalzuflüsse mit der Schuldenkrise versiegt. Führt der Exit der EZB zu einer deutlichen Aufwertung des Euro, dann stehen neue Turbulenzen an der Europeripherie an. Die nationalen Zentralbankpräsidenten der instabilen Länder werden Krisen entweder durch ihr Stimmverhalten im EZB-Rat antizipieren, oder neue Krisen zwingen die EZB auf Grundlage des "Gesetzes der außergewöhnlichen Ereignisse" zur Umkehr. Die außenwirtschaftliche Stabilität des Euro im Sinne einer Nichtaufwertung würde dann über einen Anstieg des Inflationspotenzials erkauft. Der zukünftige Inflationsdruck könnte auch nicht durch das Aufspalten der Eurozone umgangen werden. Denn eine Abwertung des "Südeuro" würde über einen Anstieg der Verbindlichkeiten in "Südeuro" eine "Finanzkrise Süd" auslösen. Da die Südverbindlichkeiten von Nordfinanzinstituten gehalten werden, stünde auch ohne gemeinsames Eurogebiet der Bailout an. Alternativ müssten die Verluste der Euronordbanken von den Euronordregierungen getragen werden. Bei steigender Staatsverschuldung würde der Druck auf die neue Euronordzentralbank zur geldpolitischen Expansion steigen.

Das macht die Vertagung des europäischen Exits zur wahrscheinlichsten Lösung. Der Euro würde allenfalls moderat gegenüber dem US-Dollar aufwerten und die internationale Rolle des Dollar nicht untergraben. Die außenwirtschaftliche Stabilität des Euro bliebe in dem Sinne erhalten, dass die Geldpolitiken in den USA und Europa weitgehend gleich verlaufen. Der Preis wäre weniger binnenwirtschaftliche Stabilität (in Form von steigender Inflation oder neuen Vermögenspreisblasen). Dies käme einer Annährung der EZB an das Zentralbankmodell der südlichen Staaten vor Eintritt in die Eurozone gleich.

Gunther Schnabl

Universität Leipzig

schnabl@wifa.uni-leipzig.de


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